Федеральная резервная система США, возможно, ведет себя более миролюбиво, чем думает Джером Пауэлл | Мнения экспертов

Билл Дадли

Если Федеральная резервная система США снизит процентные ставки на следующей неделе, она частично будет действовать, исходя из решающего предположения: денежно-кредитная политика в настоящее время носит ограничительный характер, сдерживая экономику.

Эта вера может оказаться опасной.

Председатель Джером Пауэлл утверждал, что ФРС должна стремиться к нейтральной денежно-кредитной политике на том основании, что рецессионные риски на рынке труда, подчеркнутые недавним анемичным ростом числа рабочих мест, компенсируют инфляционные риски более высоких импортных тарифов. Следовательно, я ожидаю, что центральный банк снизит ставку по федеральным фондам на четверть процентного пункта на совещании по выработке политики на следующей неделе, поскольку чиновники, включая Пауэлла, считают, что текущая ставка чуть выше 4,0% превышает нейтральный уровень, который не будет ни стимулировать, ни препятствовать экономическому росту.

Но так ли это? Устойчивая динамика экономики противоречит этой идее. Модель ВВП Атланты сейчас прогнозирует реальный рост на уровне 3,8% в третьем квартале по сравнению с оценкой в 3,0% в начале сентября. Медианные прогнозы роста на 2025, 2026 и 2027 годы также были повышены в сентябрьских экономических прогнозах Федерального комитета по открытым рынкам. Как часто отмечал Пауэлл, мы узнаем нейтральный уровень, также известный как r*, «по его делам». Эти «работы» предполагают, что медианная оценка FOMC в 3,0% для r* слишком занижена.

Конечно, денежно-кредитная политика ФРС не определяет напрямую экономический рост. Он действует, влияя на более широкие финансовые условия, которые значительно улучшились за последний год. Цены на акции выросли, доходность облигаций снизилась, а доллар ослаб. Индекс Goldman Sachs предполагает, что условия являются наиболее благоприятными с апреля 2022 года, в то время как индекс, разработанный ФРС, указывает, что по состоянию на август они увеличат рост реального ВВП в следующем году почти на один процентный пункт.

На мой взгляд, финансовые условия смягчились слишком сильно – за пределами того, что согласуется с целями ФРС, и за рамки того, чего заслуживают одни только ожидания дальнейшего снижения ставок. Инвестиционный бум в области искусственного интеллекта, например, поднял акции технологических компаний «великолепной семерки» до такой степени, что теперь на них приходится около одной трети капитализации рынка по сравнению с примерно одной пятой в конце 2022 года. Тарифные войны и изменения в запасах долларовых активов в некоторых странах, а не изменения в ожидаемых различиях в процентных ставках, привели к снижению обменного курса американской валюты.

Эти события усиливают и без того значительные инфляционные риски. Пауэлл предположил, что влияние более высоких тарифов на цены можно игнорировать, поскольку это разовое событие, а не постоянное повышение. Однако это верно только в том случае, если долгосрочные инфляционные ожидания остаются прочно закрепленными, что, в свою очередь, зависит от уверенности в решимости центрального банка достичь целевого показателя в 2%. Учитывая, что инфляция почти наверняка превысит целевой показатель ФРС пятый год подряд (даже FOMC не ожидает, что она упадет до 2% до 2028 года), нельзя исключать возможность того, что ожидания повысятся – как это уже сделали долгосрочные меры в исследованиях потребительских настроений ФРС Нью-Йорка и Мичиганского университета.

ФРС должна дать понять, что она вряд ли снизит ставки так сильно или так быстро, как ожидают финансовые рынки. Это поставило бы его в гораздо лучшее положение для достижения своих целей по инфляции и занятости.