Могут ли компании купить вход в индекс S&P 500? Новые данные вызывают серьезную обеспокоенность | Мнения экспертов

Немногие индикаторы имеют большее значение для финансовых инвесторов, чем S&P 500. Триллионы долларов напрямую отслеживают его, и многие другие оцениваются по нему. Инклюзивность часто повышает цену акций компании, снижает стоимость капитала и повышает престиж. Советы директоров многих корпораций даже привязывают вознаграждение руководителей к результатам работы относительно индекса.

Учитывая влияние S&P 500, членство в индексе должно определяться объективно и прозрачно. Тем не менее, как показывает недавно опубликованное исследование Куна Ли, Келли Лю и меня, процесс добавления компаний допускает значительную свободу действий, потенциально создавая стимулы для фирм покупать кредитные рейтинги S&P в надежде повысить свои шансы на попадание в индекс. Об этом свидетельствует ключевой вывод: фирмы, недавно получившие рейтинг S&P, с большей вероятностью были добавлены в S&P 500, чем те, которые приобрели рейтинги у Moody’s.

Когда рабочая версия нашего исследования впервые была распространена в 2021 году, S&P категорически возражало против нашей интерпретации, подчеркивая, что его комитет по индексам действует независимо от рейтингового бизнеса, и эти два направления разделены «китайской стеной». По данным компании, команда индексаторов не общается с рейтинговыми аналитиками по поводу решений на уровне компаний, и, следовательно, доходы, связанные с рейтингами, не могут повлиять на включение в индекс. Хотя мы серьезно относимся к этому заявлению, данные показывают закономерности, которые трудно совместить с полным разделением между индексным и рейтинговым подразделениями S&P.

S&P публикует подробные критерии включения в индекс, включая минимальную рыночную капитализацию, ликвидность, финансовую жизнеспособность и представительство сектора. Таким образом, мы начали с простого вопроса: насколько точно решения о включении фирм соответствовали установленным правилам? Используя данные за период с 1980 по 2018 год, мы обнаружили, что опубликованные критерии объясняют не более 15 процентов пополнений индекса S&P 500. Многие фирмы, которые отвечали всем критериям, были проигнорированы, в то время как другие были допущены, несмотря на то, что, казалось бы, не соответствовали требованиям.

Конечно, нет ничего плохого в осмотрительности при построении фондовых индексов, и S&P не утверждает, что его методология является чисто механической. Ожидается, что индексный комитет вынесет свое решение. Но всякий раз, когда дело касается осмотрительности, стимулы имеют значение.

Имея это в виду, мы изучили, с большей ли вероятностью будут добавлены в индекс фирмы, которые недавно приобрели кредитный рейтинг S&P. S&P публично не раскрывает свои рейтинговые сборы, но, по оценкам других рейтинговых агентств, они варьируются от нескольких тысяч долларов до нескольких миллионов. После учета опубликованных критериев отбора мы обнаружили четкую закономерность: фирмы, недавно получившие рейтинг S&P, имели значительно больше шансов попасть в индекс S&P 500. Для фирм, не входящих в индекс, безусловная вероятность быть добавленным в индекс составляла 15,5 процента; для фирм, которые недавно приобрели рейтинг S&P, он составил 21,4 процента. Одно из возможных объяснений заключается в том, что S&P имеет тенденцию отдавать предпочтение быстрорастущим фирмам и что такие компании, естественно, с большей вероятностью будут выпускать долговые обязательства и добиваться кредитных рейтингов. Но если бы это была вся история, мы бы ожидали увидеть ту же самую картину среди фирм, которые приобрели рейтинги у Moody’s, но мы этого не сделали. Если покупки рейтингов просто отражают качество компаний или перспективы роста, эффект не должен быть специфичным для S&P.

Поведение компаний также предполагает, что они видят связь между покупками рейтингов и включением в индексы. Когда слияния фирм, входящих в S&P 500, открывают возможности для новых присоединений, крупные фирмы, не входящие в него, непропорционально увеличивают свои покупки рейтингов S&P. И наоборот, после изменения правил 2002 года, которое лишило иностранные фирмы права на включение, неамериканские фирмы, котирующиеся на американских биржах, резко сократили свои покупки рейтингов S&P по сравнению с Moody’s. Вывод очевиден: когда исчезает приз, исчезает и спрос. В совокупности эти закономерности позволяют предположить, что компании считают, что покупка рейтингов S&P увеличивает их шансы присоединиться к индексу.

А как насчет другого, более невинного объяснения? S&P получает полезную информацию в процессе рейтингования, которая помогает ему решить, входят ли компании в индекс. В этом случае корреляция, которую мы наблюдали между покупками рейтингов и последующим включением, отражает улучшение информации в результате рейтингового процесса, а не стимулы для бизнеса.

Но это объяснение трудно поддержать. Во-первых, если решения о добавлении индекса будут основываться на закрытой информации, полученной в ходе рейтингового процесса, это будет означать отход от опубликованной методологии S&P, которая не указывает на то, что информация о частных рейтингах используется при принятии индексных решений.

Более того, такой обмен информацией может противоречить публичным заявлениям S&P о том, что индексный комитет и рейтинговый отдел действуют независимо и не обмениваются данными по конкретным компаниям. Кроме того, информация, полученная в ходе рейтингового процесса, может с такой же легкостью как снизить шансы фирмы на включение, так и повысить их.

Наконец, когда мы посмотрели на результаты компаний после присоединения к S&P 500, мы не обнаружили никаких доказательств того, что дискреционные дополнения, в том числе связанные с недавними покупками рейтингов, систематически превосходили по эффективности дополнения, основанные на правилах, или даже фирмы, которые соответствовали критериям, но были проигнорированы. Другими словами, осмотрительность, похоже, не приводит к лучшим результатам.

Независимо от того, продается ли членство в S&P 500 буквально, факты свидетельствуют о том, что фирмы ведут себя так, как будто это возможно. А когда компании считают, что оплата рейтингов может повысить их шансы на включение в индекс, доверие к процессу допуска оказывается под угрозой.

---

Автор, бывший главный экономист Азиатского банка развития, является профессором финансов и экономики Колумбийской школы бизнеса и Школы международных и общественных отношений Колумбийского университета. ©Проект Синдикат, 2026