Более крутого рынка труда может быть недостаточно

Доброе утро. Беркшир Хэтэуэй была чистый продавец акций (включая акции Apple) в первом квартале, а его денежная масса выросла до нового рекорда. Трудно не прийти к выводу, что высокая доходность краткосрочных казначейских облигаций оставляет свой след в портфеле Berkshire, несмотря на настойчивые утверждения Уоррена Баффета о том, что доходность денежных средств не имеет значения («Сейчас мы не используем наличные деньги под ставку 5,4 процента»). но мы бы не использовали его, если бы он был равен 1 проценту. Дайте мне знать, что вы думаете: [email protected].

Насколько хорош был этот отчет о вакансиях?

До прошлой пятницы свидетельства того, что экономика замедлялась и приводила к снижению инфляции, состояли из небольших данных и неподтвержденных корпоративных свидетельств. Здесь немного более слабый показатель ISM или потребительской уверенности; плохие новости от Макдональдса и Старбакса. В пятницу рабочие места оказались слабее, чем ожидалось отчет Добавление 175 000 рабочих мест против ожидаемых 241 000 представляет собой содержательную и важную точку данных, вокруг которой могут объединиться все остальные мелочи.

На графике ниже голубая линия показывает, почему рынки так тепло встретили эту новость. То, что выглядело как тенденция к возобновлению ускорения создания рабочих мест за предыдущие четыре месяца, внезапно стало более двусмысленным:

Тем не менее, средние значения за три и шесть месяцев, которые остаются в боковом направлении, напоминают нам, что апрель длится всего один месяц. К счастью, данные по заработной плате еще более обнадеживают. Налицо вполне четкая, многомесячная тенденция похолодания:

В ПеререгулированиеМэтт Кляйн рассматривает доказательства и приходит к выводу, что «инфляция в США может быть гораздо ближе к нормализации, чем я думал ранее». Рост заработной платы и инфляция тесно связаны, отмечает Кляйн, по той простой причине, что потребительские расходы в основном финансируются за счет заработной платы, а большая часть доходов бизнеса финансируется, прямо или косвенно, за счет потребительских расходов. Вот уже три месяца подряд данные о номинальной заработной плате, рассматриваемые в совокупности, были ниже высокой тенденции, начавшейся еще в середине 2022 года:

Совокупный недельный доход от заработной платы, который представляет собой среднюю почасовую оплату, умноженную на количество сотрудников, получающих заработную плату, умноженную на количество часов, отработанных в неделю. . . довольно точно соответствует номинальному валовому внутреннему продукту и не изменился в апреле 2024 года. . . Это сделает прошлый месяц самым слабым месяцем для роста совокупного номинального дохода с февраля 2021 года.

Unhedged придерживается мнения, что отдельные свидетельства замедления и охлаждения инфляции перевешиваются другими свидетельствами, свидетельствующими о темпах роста выше тренда и все еще теплой инфляции. С этим отчетом о занятости мы приближаемся — временно — к идее, что замедление мощь быть началом. Это говорит о том, что в 2024 году может произойти снижение ставок, и рынки приветствовали бы такой результат.

Тем не менее, вполне возможно, что устойчивая инфляция, которую мы наблюдаем сейчас, связана не только со способностью и желанием потребителей тратить деньги. Структурные факторы или факторы предложения могут быть более важными. Если это так, то хотя (как утверждал Кляйн) рост заработной платы ниже определенного порога необходим для достижения целевого уровня инфляции, этого недостаточно.

Две статьи, опубликованные в газете FT на выходных, выражают эту точку зрения несколько по-разному.

Мохамед Эль-Эриан одобряет Решение ФРС практически исключить дальнейшее повышение ставок, но не потому, что текущая политика достаточно жесткая, чтобы в конечном итоге снизить инфляцию до целевого уровня в два процента. Вместо этого он считает, что достижение этой цели нанесет бессмысленный ущерб экономике, которая является более инфляционной, чем раньше, по структурным причинам:

Экономическое развитие, вероятно, покажет, что ФРС не сможет достичь 2 процентов, если она не захочет нанести большой и ненужный ущерб экономике. Действительно, 2 процента, возможно, не являются правильным целевым показателем инфляции для экономики, переживающей столько структурных изменений, как внутри страны, так и за рубежом. . . многолетние структурные переходы, которые по своей сути являются инфляционными. Внутри страны США отходят от дерегуляции, либерализации и финансовой осторожности к более жесткому регулированию, промышленной политике и хронической финансовой слабости.

Тедж Парих утверждает что экономика теперь менее чувствительна к процентным ставкам, как из-за погашения потребительского и корпоративного долга, так и из-за менее капиталоемкой и более интенсивной в сфере услуг природы современного бизнеса. Повышение ставок агрессивно бьет только по избранным частям экономики, таким как строительство, транспорт и бедные домохозяйства. Между тем, основные причины устойчивой инфляции остаются практически нетронутыми:

Сегодня наиболее устойчивыми позициями по индексу потребительских цен в Америке являются страхование жилья и автотранспортных средств. И то, и другое частично является результатом пандемических потрясений в поставках — сокращения строительства и нехватки запчастей для автомобилей — которые все еще просачиваются через цепочку поставок. Действительно, более дорогое автострахование в настоящее время является результатом прошлого ценового давления на транспортные средства. Спрос не является главной проблемой

И Эль-Эриан, и Парих выступают против слишком сильного давления со стороны ФРС на ставки, чтобы довести инфляцию до целевого уровня, поскольку затраты могут не оправдать выгод. Но в том, что они утверждают, есть еще один урок. Частично проблема инфляции «последней мили» лишь частично связана с избыточным спросом, поэтому более слабого рынка труда может оказаться недостаточно для ее решения.

Коммунальные предприятия и переворот в производительности сектора

Месяц назад я написал что в ходе ралли акций, начавшегося в октябре 2022 года, сектор коммунальных услуг был, безусловно, самым худшим по показателям. Я показал диаграмму, очень похожую на эту:

Я написал тогда, что

Если вы верите, что рано или поздно рынки вернутся к среднему значению, коммунальные предприятия готовятся к совершенно великолепному возврату. И это случалось в прошлом: в 2011 и 2014 годах, например, после нескольких лет низких показателей доходность коммунальных предприятий резко выросла и обрушила рынок на 15 и 18 процентных пунктов соответственно. Превосходство показателей коммунальных предприятий не ограничивается рецессиями и крупными рыночными коррекциями.

Итак, вот что произошло за прошедший месяц:

Не только коммунальные услуги, но и потребительские товары оборонного сектора превратились из худших в лучшие. С другой стороны, циклические компании, такие как финансовые и промышленные предприятия, перешли от лидирующих позиций (уступая только секторам, в которых доминируют крупные технологии) к сильно отстающим от рынка.

Я упоминаю об этом не как доказательство того, что могу предсказать, когда произойдет возврат к среднему значению. Моя история как инвестора убедительно доказывает, что я не могу. Напротив, дело здесь в том, что рынок не просто потерял импульс после того, как ралли остановилось в апреле. Его внутренняя динамика также изменилась, и этот сдвиг связан не только с изменением ожиданий по процентным ставкам. Коммунальные услуги, которые иногда являются заменителями облигаций, обычно чувствительны к ставкам. Перспектива повышения ставок на более длительный срок должна причинить им вред при прочих равных условиях (это, безусловно, причиняло им вред на протяжении большей части 2023 года и в начале 2024 года). Но инвесторы в акции США, похоже, внезапно стали уделять большое внимание безопасности, и отчасти смотрят на доходность коммунальных предприятий.

Николас Бонсак из Strategas, оценивая на этой неделе сектор коммунальных услуг, отметил, что его оценка низка по сравнению с их собственной недавней историей и остальными компаниями из S&P 500, несмотря на солидные ожидания роста прибыли в этом году. Я сам не знаю, сохранятся ли высокие относительные показатели коммунальных предприятий, но, похоже, это предполагает изменение склонности инвесторов к риску, возможно, в ответ на (пока еще разрозненные) свидетельства замедления экономики.

Одно хорошее прочтение

Беспокойная охота за тупость.